THE ITALIAN SEA GROUP

Tesis de inversión: nº1 Febrero 2023

ANTES DE COMENZAR ME GUSTARÍA DEJAR CLARO QUE ESTO ES UNA PUBLICACIÓN A NIVEL INFORMATIVO.

HECHA POR UN EMPRENDEDOR E INVERSOR A NIVEL PRIVADO, CON EL FIN DE MEJORAR HACIENDO MIS TESIS PÚBLICAS, SOBRE COMPAÑÍAS QUE ME PARECEN INTERESANTE Y PUEDO TENER EN CARTERA.

ESTE BLOG ESTA HECHO CON EL FIN DE QUE A LOS INVERSORES QUE LES PUEDA INTERESAR LA COMPAÑIA, PUEDAN VER UN RESUMEN DE LA MISMA HECHO CON MIMO Y ME PUEDAN DAR SU FEEDBACK Y APORTAR SUS CRÍTICAS CONSTRUCTIVAS QUE ME HAGAN MEJORAR COMO INVERSOR.

DISCLAIMER: Este artículo no debe ser considerado como recomendación de compra o venta de ningún tipo de activo financiero. Cualquier acción o decisión que lleves a cabo a raíz de ver este articulo es responsabilidad únicamente tuya. Cada persona tiene que realizar su propio análisis antes de tomar cualquier tipo de decisión sobre compra o venta de activos financieros.

LA COMPAÑÍA - EL CEO Y FUNDADOR - PRINCIPALES ACCIONISTAS

THE ITALIAN SEA GROUP. Es una de las firmas más importantes de la industria náutica internacional y es un referente en la construcción de barcos, yates a motor y veleros de lujo de más de 60 metros de eslora. Está estratégicamente ubicada en los puertos de Marina di Carrara, Viareggio y La Spezia y es una empresa de lujo, “100% made in Italy”

INSTALACIONES ÚNICAS; SU ASTILLERO

La sede de The Italian Sea Group se encuentra en Marina di Carrara.

Aquí se encuentran dos de los diques secos privados más grandes de todo el Mediterráneo: la dársena de 200 metros de largo y un segundo dique de 147 metros de largo inaugurado en noviembre de 2021. Una segunda instalación de TISG está ubicada en Viareggio y una tercera en La Spezia. Con una superficie combinada de más de 244.000 metros cuadrados, The Italian Sea Group tiene 18 galpones de producción, dos de los cuales tienen diques secos, más de 1500 metros de atracadero, una barcaza flotante de 3300 toneladas y un pozo de quilla en La Spezia.

El VILLAGE, construido dentro de la Sede, es una estructura reservada para empleados, capitanes y tripulaciones que les ofrece la oportunidad de seguir todas las actividades en curso y disfrutar de servicios de ocio, como el gimnasio, el spa, el centro de belleza, el bar y el restaurante.

En el año 2009 Giovanni Constantino, su actual CEO y fundador, inicia la actividad en el sector de la construcción naval a través de la sociedad The Italian Sea Group Srl de la que era accionista al 40%, de Tecnomar SpA, en la que ocupaba el cargo de Presidente del Consejo de Administración. En 2011, bajo su presidencia, Tecnomar SpA adquirió la marca ADMIRAL. En diciembre de 2012, GC Holding Srl adquirió el 100% del capital social de Nuovi Cantieri Apuania SpA (ahora The Italian Sea Group SpA), que producía embarcaciones comerciales y de cruceros. En diciembre de 2019, Giovanni Costantino adquirió el 100% de las acciones de la empresa GC Holding Srl, accionista mayoritario a día de hoy de la compañía The Italian Sea Group.

Desde 2021, Perini Navi  y Picchioti también se han unido al grupo.

Actualmente a través de la empresa holding, Giovani Costantito , es propietario del 62,64% de TISG. Me parece un punto muy importante para la tesis, que haya un accionista mayoritario que la dirigida y esté alineado con los accionistas.

Principales accionistas:

GC Holding- 62,64%

Alychlo NV- 11,39%

Giorgio Armani SPA- 4,99%

Mercado - 20,98%

En 2021 TISG adquiere Perini Navi, reconocida marca que se dedica a la construcción de grandes veleros de lujo desde 1980. Esta marca entra en quiebra y sale a subasta pública, la empresa tenía una valoración de unos 60 millones de euros, en su salida a la subasta . San Lorenzo y TISG pujan por la misma y al final la adquisición se va a 80 millones pagados por TISG, un ligero sobrecoste, no muy lejos de la puja de San Lorenzo que llegó a ofertar 77 millones de euros. Esta adquisición incluye también las instalaciones estratégicas con dos astilleros situados en Viareggio y La Spezia, lo cual aumenta considerablemente la capacidad productiva de TISG. Al integrarla crea muchas sinergias con el resto de marcas de la empresa y la rentabilidad que le pueden sacar al misma a futuro, creo que es muy superior a ese pequeño sobrecoste pagado.

LA COMPAÑÍA EN NÚMEROS: TISG

La empresa comienza a cotizar el 8 de junio de 2021 a un precio por acción de 4,9 €.
Actualmente ésta smallcap italiana capitaliza alrededor de 360M de euros y cotiza a 6,95€ por acción, en el mercado italiano Euronext Milán.

Sus ventas en 2021 son de 185M€, con un EBITDA de 27,95M€ lo que representa un margen EBITDA del 15% .

Tiene unas ventas provisionales para el año 2022 de 295M€ (+59%) con un EBITDA de 47M€(+68%) lo que representa un margen EBITDA de 15,9 %.

El valor total de la cartera de pedidos -es decir, el valor bruto de los contratos pendientes de nuevos yates aún no entregados a los clientes- a 31 de diciembre de 2022 es de 1.038 millones de euros.

Lo que nos hacer tener una alta predictibilidad sobre las ventas y crecimiento de las mismas a futuro.

El valor total de los contratos pendientes para yates aún no entregados a los clientes, netos de los ingresos ya reconocidos en la cuenta de resultados a 31 de diciembre de 2022, asciende a 620 millones de euros.

Aunque cabría suponer que en una empresa industrial como ésta, que suelen ser muy intensivas en capital y tienen que tener un gran capital circulante para el acopio de material, la construcción de las embarcaciones y el adelanto de la mano de obra…. pero NO…..trabajan de tal forma que los propios clientes van financiando el proyecto por adelantado. Van requiriéndoles pagos tanto de reserva como a medida que avanza el proyecto.

Perspectivas estratégicas 2023 -2024

Prevén un crecimiento orgánico significativo y se benefician de la estructura actual del grupo y de la importante contribución debida a la integración de Perini Navi y los activos derivados de ella, las importantes asociaciones firmadas con los principales corredores de yates, las marcas de lujo y la estructura de ventas de alcance mundial.

• Objetivo 2023: Prevén ingresar entre 350-365 millones de euros, con un margen EBITDA creciente de entre el 16% - 16,5%.

• Objetivo 2024: Prevén ingresar entre 400-420 millones de euros, con un margen EBITDA entre 17% - 17,5%.

En cuanto a la estructura de capital y la política de dividendos, el objetivo para 2023 y 2024 es mantener un apalancamiento neutro, con un límite máximo de 1,5 veces el EBITDA, y distribuir un dividendo anual con un pay-out en torno al 40-60% del Beneficio Neto del Grupo. Estas políticas están sujetas a impactos temporales relacionados con la estrategia de CapEx y M&A.

Durante el año 2022, TISG realizó gastos de capital por valor de 22 millones de euros, relacionados principalmente con los dos planes de inversión "TISG 4.0" y "TISG 4.1" para la ampliación de la capacidad de producción en la planta de Marina di Carrara.

Con lo cual vemos que ya tienen la mayor partes del CAPEX de crecimiento invertido, siendo el CAPEX de mantenimiento bastante bajo con relación a las ventas.

La caja neta a 31 de diciembre de 2022 es negativa de 11 millones de euros, frente a la posición financiera neta positiva de 41 millones de euros a 31 de diciembre de 2021. Este resultado refleja el desembolso de 80 millones de euros para la adquisición del complejo empresarial Perini Navi, las inversiones realizadas durante 2022 para ampliar y mejorar sus instalaciones y el pago de dividendos por valor de 9,8 millones de euros.

SUS MARCAS Y LA DISTRIBUCIÓN DE LAS VENTAS

La compañía la podemos incluirla claramente dentro del sector del lujo, pues sus potenciales clientes son personas con un alto poder adquisitivo, lo que tiene grandes ventajas y hace que no sea una compañía cíclica como pueden ser otras industriales.

La compañía se especializa en la fabricación y reparación de yates a motor y veleros de más de 60 metros, para lo cual cuenta con unas infraestructuras únicas de gran capacidad.

TISG es propietario de varias marcas de reconocido prestigio y cuenta con colaboraciones con las lujosas marcas Giorgio Armani y Lamborghini.

Las ventas de distribuyen geográficamente de la siguiente forma:

NCA Refit. Con su división de reparación y mantenimiento naval, cuenta con una especialización absoluta en las actividades de mantenimiento y reparación de superyates, megayates y veleros y combina una serie de servicios exclusivos reservados a las tripulaciones. Cuenta con la presencia de un equipo de ingenieros, arquitectos y técnicos altamente calificados. Las características únicas de las infraestructuras de las que está dotado hacen de NCA Refit, uno de los hubs navales más importantes del Mediterráneo. NCA Refit opera en el astillero Marina di Carrara (100.000 m2), en el astillero La Spezia (32.000 m2) y en el astillero Viareggio (4.000 m2) para un total de 136.000 m2 de área operativa.

Sus principales competidores :

San Lorenzo(Italia), La sede del astillero se encuentra a orillas del río Magra, dentro de la reserva natural Montemarcello-Magra, en Ameglia, en la provincia de La Spezia, en Liguria, Italia. Hoy en día, San Lorenzo ocupa los primeros lugares entre los 20 mejores constructores de yates de más de 24 metros. No entra tanto en el nicho de superyates de mas de 60 metros donde más opera TISG

Ferreti (Italia), se especializa en yates de hasta 30 metros de eslora, quizá no tan hechos a medida y de forma tan minuciosa, por lo tanto no es un rival tan directo, ya que no ataca al nicho de mercado de TISG. Me parece una empresa de menos calidad.

Feadship (Holanda), constituida por una alianza comercial entre los astilleros “Royal Van Lent Shipyard” y “Koninklijke De Vries Scheepsbouw”. Fue creada en 1949 y actualmente diseña y construye yates de lujo de alta gama. La empresa tiene 3 ubicaciones en Ámsterdam, donde diseña y construye magnificas embarcaciones como el “Symphony, un yate de 333 pies y el “Faith” una nave de 312 pies que posee su propia plataforma para helicópteros.

Sólo las dos primeras cotizan en bolsa. Haremos un breve repaso a los números de San Lorenzo, ya que es la empresa cotizada más comparable y de mayor calidad:

San Lorenzo (SL) comienza a cotizar en en Diciembre de 2019 a 15,50€ por acción, con un CAGR del 35,8% desde su salida a bolsa. Tiene unas ventas provisionales para el 2022 de 745M€. Con un margen EBITDA del 17,5%, vemos como éste va expandiéndose al ir ganando escala y aún a pesar de la situación tan inestable del último año con una subida tan brusca de las materias primas que utilizan para construir sus embarcaciones de lujo.

A continuación vemos sus principales métricas:

MC: 1.400M€ PER: 18x

EV/EBITDA: 9,8x P/FCF: 23x

ROIC: 25% ROE: 28%

DIVIDEND YIELD: 2,2%

Al igual que vemos con los márgenes, el ROE y el ROIC, dos métricas del retorno de capital muy importantes para medir la calidad de los negocios, también van expandiéndose a medida que ganan escala.

Sin duda SanLorenzo también es una gran empresa de mucha calidad, sus números lo demuestran.

VALORACIÓN DE LA EMPRESA: TISG

Sus principales ventajas competitivas. En parte son sus activos únicos en forma de los astilleros e instalaciones únicas, para embarcaciones de gran tamaño, que posee la compañía en el Mediterráneo. Otra parte son las marcas de gran prestigio bajo las que opera, muy consolidadas en el mercado y las colaboraciones con empresas de mucho prestigio como Giorgio Armani y Lamborghini, creo que aportan aún más valor a sus creaciones.

Tienen un claro “pricing power”- una importante ventaja en los tiempos inflacionarios de hoy en día, pudiendo transmitir a sus clientes un aumento de los precios de venta gracias a la calidad reconocida y al posicionamiento de gama alta en el mercado. Esto nos queda claro con el aumento del margen EBITDA que aumenta considerablemente para 2022 y años próximos.

Sector con fuertes vientos a favor, pues si observamos a la mayoría de fabricantes del sector, todos tienen unas largas carteras de pedidos para varios años por la fuerte demanda. Cada vez a más multimillonarios en el mundo.

Según un informe de Boat International, el Global Order Book 2022 registra más de 1.000 proyectos en curso por encargo, un 24,7% más que el año anterior.

En la clasificación mundial, The Italian Sea Group ha pasado del noveno al octavo astillero en el mundo para la construcción de yates; la Compañía es también el cuarto astillero del mundo para la construcción de yates de más de 50 metros de eslora y es el primer astillero italiano para ese rango de eslora.

Tienen una solida cartera de pedidos de yates a motor y veleros en la gama de dimensiones superiores a 60 metros, los cuales generan unas mayores ventas y mayor margen para la empresa.

Como dijimos antes, tiene unas ventas provisionales para el año 2022 de 295M€ (+59%) con un EBITDA de 47M€ (+68%) lo que representa un margen EBITDA de 15,9 %. Cuenta con un ROE del 23% y un ROIC del 14% . Vemos que dichos márgenes, al igual que su principal competidor, también van expandiéndose a medida que gana escala. Tiene un pago por dividendo anual de alrededor del 3% de su capitalización.

A 31 de Diciembre de 2022, tiene una deuda financiera neta de 11M€ frente a una posición de caja neta positiva de 41M€ a 31 de diciembre de 2021. Esto se debe a la adquisición estratégica de Perini Navi, sus instalaciones y la mejora y modernización de las mismas.

Bien dicho todo esto vamos con la valoración de la empresa, que actualmente cotiza a estos múltiplos:

PER: 12,6X P/FCF: 11,8X

EV/EBTIDA: 7,90X EV/EBIT:9,30

DIVIDEND YIELD: 3,80%

Creo que para esta empresa del sector lujo y con el crecimiento en ventas y márgenes esperado, no sería descabellado que cotizara a 20x beneficios y 15x EBTIDA, a medida que vaya ganando escala, aumentando márgenes y teniendo una mayor visibilidad.

Bien dicho esto, creo que una valoración más conservadora, para aumentar el margen de seguridad, es mejor opción.

Por lo tanto valorando la empresa a unas 15x beneficios nos podría dar una valoración aproximada de 10 € por acción, para el año 2025

Si utilizamos el múltiplo EBITDA de 12x nos daría una valoración aproximada para la empresa de 14€ por acción, para el año 2025

Por aclarar estas estimaciones, las he hecho usando una tabla Excel de valoración, que nos proporcionaron en su día en la formación del Arte de Invertir. No es que sea muy amigo de tomarme estas valoraciones como una guía 100% fiable, pues como se suele decir, “el papel lo aguanta todo”. Esto más bien es para tener una guía, ya que tanto en la cotización de la acción, como en la evolución de la empresa entran en juego muchos otros factores que solo los numéricos. Soy más amigo de hacer un trabajo constante en el tiempo y tener bien monitorizadas todas las empresa que tengo en cartera.

Esta tesis comencé a hacerla con muchas ganas, hace ya unas semanas, momento desde el cual, la cotización de la empresa se ha disparado bastante y ha acortado un poco el margen de seguridad y el recorrido de la misma.

Yo la llevo en cartera desde principios de enero. Me ha parecido interesante pues buscaba algo de exposición al sector del lujo y me ha parecido una empresa a una valoración interesante y con buenas perspectivas.

¡Es la primera tesis que hago pública y espero poder aportar con esto alguna idea nueva y que aporte algo de valor a la comunidad que tanto me ha aportado a mi!